一文看懂疫苗产业链
疫苗分两类：一类疫苗由政府付费，儿童免费接种；二类疫苗由居民自费、自愿接种，HPV、带状疱疹、流感疫苗都属于这一类，企业的利润主要来自这里。所以疫苗需求要看两件事：出生人口决定儿童疫苗的量，接种意愿和价格决定二类疫苗。2025 年国产九价 HPV 疫苗上市、HPV 疫苗纳入国家免疫规划，进口 HPV 疫苗需求骤降，最大的代理商智飞生物全年亏损约 147 亿元。
- 出生减少
- 2025 年全国出生人口 792 万，比上年减少 162 万
- HPV 骤降
- 2025 年智飞生物九价 HPV 批签发 423.88 万支，下降 86.39%
- 龙头亏损
- 智飞生物 2025 年净亏损约 147 亿元，上市以来首次年度亏损
产业链图
一类疫苗和二类疫苗
| 一类疫苗 | 二类疫苗 | |
|---|---|---|
| 谁付钱 | 政府付费，儿童免费 | 居民自费、自愿接种 |
| 例子 | 乙肝、脊灰、麻疹等儿童疫苗；2025 年 11 月起女孩可免费接种 HPV 疫苗 | HPV、带状疱疹、流感等 |
| 价格 | 政府集中采购，价格低 | 企业定价，竞争后降价明显：国产九价 HPV 约 499 元，进口约 1318 元 |
| 看什么 | 出生人口 | 接种意愿、价格和新品 |
两类疫苗，两种生意
一类疫苗是国家免疫规划里的疫苗，由政府采购，儿童免费接种，量跟着出生人口走，价格低。二类疫苗由居民自费、自愿接种，价格由企业定，单价高，是疫苗企业利润的主要来源。
疫苗出厂前，每一批都要经过国家检验机构的“批签发”才能上市。批签发量因此是观察某个品种供需的常用指标。
需求：出生减少，接种意愿下降
按国家卫生健康委 2026 年 8 月发布的统计公报，2025 年全国出生人口 792 万，出生率 5.63‰；2024 年为 954 万。新生儿减少，儿童疫苗的量也跟着减少。
二类疫苗靠居民自费，需求更容易变：HPV 疫苗经过几年的集中接种，2024 年 9–45 岁女性的首针接种率约 27.43%，核心城市接近饱和。媒体报道也指出，疫苗接种意愿下降，行业进入深度调整。
价格战：国产替代进口
HPV 疫苗曾经是最赚钱的单品，默沙东的进口九价 HPV 疫苗长期独家。2025 年年中，万泰生物的国产九价 HPV 疫苗上市，定价约 499 元，进口九价约 1318 元。
政策也在改变需求：2025 年 11 月起，HPV 疫苗纳入国家免疫规划，符合年龄的女孩可免费接种二价疫苗。其他进口品种也在下滑，智飞生物代理的 GSK 带状疱疹疫苗 2025 年批签发约 246.07 万支，下降 34.83%。
2025：智飞生物从进口代理龙头到巨亏
智飞生物自 2011 年起独家代理默沙东的 HPV 疫苗，收入从 2016 年约 4.46 亿元增长到 2023 年约 529 亿元。代理模式要提前和海外药企签采购合同：2024–2026 年的采购合同约 765.5 亿元。
需求骤降后，库存成了包袱：2025 年进口四价 HPV 批签发为 0，九价下降 86.39%。全年收入约 89.58 亿元，下降 65.61%；计提资产减值约 141.28 亿元，其中 HPV 疫苗存货跌价约 127.66 亿元，净亏损约 147.23 亿元，是上市以来首次年度亏损。
2026 年 4 月，智飞和默沙东签订新协议，改为按市场需求动态采购。存货从 2025 年末约 50 亿元降到 2026 年 3 月底约 37 亿元，但一季度仍亏损约 3.88 亿元。
- 自费疫苗的需求会饱和，增长不能线性外推。
- 国产同类产品上市，会迅速压低进口产品的价格和销量。
- 代理模式的采购承诺，在需求下降时会变成巨额库存减值。
常见的误判
误判疫苗是刚需，需求很稳定。
实际上二类疫苗靠自费，2025 年智飞代理的九价 HPV 批签发下降 86.39%。
误判进口疫苗有品牌优势，不怕国产。
实际上国产九价 HPV 约 499 元，进口约 1318 元；2025 年进口四价批签发为 0。
误判代理进口疫苗是轻资产，风险小。
实际上智飞要按合同采购，2025 年 HPV 疫苗存货跌价约 127.66 亿元。
误判HPV 疫苗还有大量没打的人，需求会一直增长。
实际上2024 年首针接种率约 27.43%，核心城市已接近饱和。
出生、价格和政策：几种情景
| 情景 | 主要影响 | 传导路径 |
|---|---|---|
| 更多国产九价 HPV 获批 | HPV 疫苗 | 价格继续下降 |
| 出生人口继续下降 | 儿童疫苗 | 需求减少 |
| 更多品种纳入免疫规划 | 相关品种 | 接种量增加，单价下降 |
| 国产新品种获批 | 研发型企业 | 带来新的增长 |
| 疫苗安全事件 | 全行业 | 接种意愿下降 |
| 国产疫苗通过国际认证 | 出口 | 打开海外市场 |
各环节的供需特征
| 环节 | 供给刚性 | 集中度 | 新需求 | 政策干预 | 怎么看 |
|---|---|---|---|---|---|
| 一类疫苗 | 中 | 中 | 低 | 很高（政府采购） | 看出生人口 |
| HPV 等自费大单品 | 低（国产扩产） | 在下降 | 低 | 高（纳入免疫规划） | 价格战 |
| 进口代理 | — | 高 | 低 | 中 | 看库存和采购承诺 |
| 创新疫苗 | 高（研发周期长） | 高 | 有 | 中 | 看获批 |
供给刚性：扩产要多久、花钱能不能加快。集中度：产量是不是集中在少数国家或企业。越刚性、越集中，越容易出现紧缺。
怎么跟踪
| 指标 | 看什么 | 去哪里看 |
|---|---|---|
| 疫苗批签发量 | 各品种供需 | 中国食品药品检定研究院官网，按批次公布，免费 |
| 出生人口 | 儿童疫苗需求 | 国家统计局每年 1 月发布，免费 |
| 免疫规划政策 | 免费品种 | 国家卫生健康委公告 |
| 集中采购中标价 | 价格 | 各省公共资源交易平台 |
| 疫苗公司财报 | 库存和减值 | 上市公司季报、年报 |
数据来源
- 21 世纪经济报道：智飞生物 2025 年首次年度亏损（2026-04-30）
- 蓝鲸新闻：智飞生物 2025 年年报（2026-04-29）
- 36 氪：智飞生物和 HPV 疫苗的退潮（2026-01）
- 科技日报：2025 年我国卫生健康事业发展统计公报（2026-08-28）
内容更新于 2026-10-17。